蛋壳公寓的价值人设：问题缠身 沈博阳的幸福说成感慨？

2019年11月5日，青客公寓成功挂牌,成为中国首个赴美上市的长租公寓产品。

不过，第一股的光环并不完美。

据悉，上市前，鉴于本身种种原因，青客公寓被迫降低发行股权数额，最终投资总量也逐渐“腰斩”，由最高1亿美元降至最终的4590万美元。

上市后，股价更是频频下挫，截止2019年11月27日19时截稿，股价为14.98美元，市值7.17亿美元。相比发行价17美元，下跌逾12%。

值得玩味的是，在此一周前，蛋壳公寓也即将提交招股书。计划募资不逾1亿美元。会有怎么体现呢？。

亏损扩大 盈利能力提升。

放眼行业，长租房子有两个主要利润渠道：一是价格差，即“二房东”角色，以较低价收房，高价出租；二是服务费，即“租房中介”角色，相当于中介费。

这样的轻资产方式，蛋壳公寓却一再陷入亏损情况。

财务数据显示，2017年和2018年，蛋壳公寓营收分别为6.57亿元和26.75亿元，2019年前三季度，其收入为50亿，较2018年增长198.8%。

尴尬在于净利表面。

招股书显示，2017年，蛋壳公寓净亏损2.72亿元；2018年，净亏损增至13.70亿元；截至2019年9月，蛋壳公寓已盈利25.16亿元，较去年同期的8.12亿大增209.85%。

显然，不到三年时间，蛋壳公寓已累积净亏损40多亿元，且越亏越多。

账面现金看，截至2019年9月30日，蛋壳公寓账面现金及现金等价物（包含现金、存款及下降资金）为23亿元人民币。值得注意的是，不久前其才完成1.9亿美元D轮融资。

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盈利能力，也在慢慢加剧。

从客单价看，2019年前三季度，蛋壳公寓平均月收入为2155元，低于2018年同期的2408元。

房屋空置率问题，也值得关注。财报数据显示，2017年至2019年前三季度，蛋壳公寓的入住率分别为85.8%、76.9%和86.9%。

对于蛋壳公寓目前表现，《企业透明度报告》中看到，“这些年蛋壳公寓收房装修多长时间，蛋壳公寓一直处在投入阶段，但因其经营理念较为单一使得利润微薄，加上长期‘亏损’不止，蛋壳公寓目前的盈利模式并不乐观也不够清晰。因此，对于蛋壳来说，今后更重要的是应对当前‘盈利难’‘利润薄’这一问题，同时，也能如此关心产品估值与租客服务，拓展多样化的销售方式。”。

“烧钱”经营 只是起初？。

谈到经营理念，就不得不提其激进式的跑马圈地。

招股书显示，2015年底至2018年底蛋壳公寓收房装修多长时间，蛋壳公寓年复合增长率达到360%。

截至2019年前三季度，蛋壳公寓已进入广州、深圳、上海、杭州、天津、武汉、南京、广州、成都等13地行业，共营销房源超40万间。

高速下降也出现一些“副作用”，高昂费用支出跟一系列经营成本就是直观代价。

财报显示，2018年蛋壳公寓租金收益为21.72亿元，包括业务、装修、管理等其它经营风险成本17.25亿元，合计占营收增速达145.7%。

而为进一步缩小市场占有率、获得定价权，蛋壳还在不断提高旗下运营房源总量，这意味着蛋壳公寓的风险或将持续下降，亏损也将持续扩大。

即便那样，蛋壳公寓的当事人仍坚守扩大机制。

蛋壳公寓执行董事长沈博阳曾言，亏损换增长是目前市场环境上蛋壳必须执行的思路，盈利只是目前很重要的事，抓住时间窗口作大规模更加重要。

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招股书显示，蛋壳此次IPO募资将主要采用扩展销售总量，其次是融资于科技方面跟基础设施。

值得玩味的是，蛋壳公寓同时强调，无法保障未来会从经营活动中出现净利润或正现金流量。运营成本跟任何收费可能会比我们预估的应小，为不断扩大公司的公寓网络、增加业主数量、保持健康的入住率以及提升效率结构的素质，可能一直能继续进行长期投入。

换言之，IPO的募资只是一个开始。未来如果上市公司光环加身，其投资总量、力度或还将加强。

对此，有业内人士表示，入局者将利润希望寄托于规模化效应，但过于苛求覆盖率又把长租住宅服务商陷入窘境：房屋高收低租、装修成本只增不降等原因，使公司持续盈利，同时仍产生了很大资金压力，衍生危害不容忽视。

放眼市场，企业一味盲目规模化，粗放式“烧钱”，大部分长租公寓已处于“规模不经济”怪圈。

从蓝海到红海。

一定程度而言，蛋壳公寓的营收情况也与产业强劲市场竞争有关。

市场需求看，艾瑞咨询报告显示，2018年中国住房租售市场总量达1.8万亿元，预计2023年将上升到3.0万亿元。

行业政策看，2016年《关于加强培育跟建设住房出租行业的若干意见》发布，提出想以实现买租并举的住宅体系为首要方向，健全以行业配备为主、政府提供几乎保证的住宅租赁模式。2017年，决策部门继续严格实行“多主体需求、多渠道保障、租购并举”的住房制度。

双重红利凸显行业蓝海效应，众多入局者跑步退场。自如、魔方、城家等长期玩家携资本投向，与蛋壳公寓抢占行业总量，增大了竞争压力。

而为抢占房源，各系统间采用强劲价格战。在2018年，我爱我家原副总裁胡景晖曾发表言论称，为扩大规模，长租住宅服务商以达到行业正常价位20%到40%的大幅争抢房源。

而据克而瑞研究数据，长租公寓市场年均收入水准仅2%-4%，现金流回正周期大约在6年以上，属于微利型行业。

一边是高企成本，一边是微利薄利竞争。蓝海市场瞬间陷入红海血拼，蛋壳公寓的无奈表现也就在情理之中。

问题在于，这样的击鼓传花，衍生风险有什么呢？。

一些企业已嗅出危险味道。

据21世纪经济报导，2019年朗诗、远洋等企业剥离长租公寓业务，万科、碧桂园、世联行等已终止旗下长租公寓销售扩张。

截至2019年6月，我爱我家旗下的“相寓”在管房源共有29.24万套。其中兰州、天津、北京、杭州4城按照行业动向，主动降低租赁需求增长区域跟价格上涨区域的在管总量，降低不良库存。

“租金贷”利弊 搅局者思考。

不过，目前来看，蛋壳公寓的日子虽然仍没这么糟，一个例证即是其多轮顺利投资。

据天眼查显示，从2015年成立迄今，蛋壳公寓已经历7轮融资，其中2019年3月1日，由TigerGlobalManagement、蚂蚁金服、高榕资本、愉悦资本、春华资本、CMC资本进行的5亿美元C轮融资；2019年10月29日，完成由CMC资本跟春华资本进行的1.9亿美元D轮融资。

问题在于，巨额费用也让蛋壳公寓入不敷出，三年盈利40亿元，资金链压力不言而喻。

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一个企业可以没有利润，但又不能没有现金流。放眼行业，乐视网、辅仁医药、OFO多少知名公司都是死在现金流上。

如何应对这个要命问题呢？。

目前来看，“租金贷”融资作为其“水源”之一。

所谓“租金贷”，指的是租客在与长租公寓企业签上租金同时，与该公司合作的金融机构签订借款合约，由该金融机构替租客支付全年租金，租客向该金融机构按月偿还购房按揭。

这种方法，可使租房平台赚上一大笔资金，继而撤出新房源，进行幅度下降，最终推动增长循环。

不过装修效果图，凡事有利必有弊，对于整个行业来说，“租金贷”的投资理念存在巨大的弊端。

一方面，一旦系统资金周转出现毛病，就必然能够向业主续租，导致平台停业、房主收房，租客不仅没房住就要支付消费还款。

另一方面，一旦租客大量退租，预招付房租退回买方，会导致系统现金流的大幅紧张。

易居智库研究中心总监严跃进也坦言“当前类似贷款业务的管控领域基本空白，此类贷款资金管理不透明。若利用好，有助于租赁交易。但利用不好，很容易产生违约和争议的现象。”。

简言之，这种打法存在系统性风险，也是我国金融业重点监控的热点现象。

这不是危言耸听。实际上，问题现在在出现。

统计数据显示，截至2019年10月31日，全国产生明显经营困境的公寓已达38家，其中有28家资金链断裂。杭州鼎家公寓、上海爱公寓、苏州乐栈公寓等，就是涉及“租金贷”而资金链断裂的长租公寓公司。

平台倒闭、企业负债人破产，大量的租房者、房东、企业职工及跟投资者、合作者利益受损，甚至在上海、南京等地发生集体索赔事件。

一地鸡毛之上，由此产生的媒体总结也更为深刻：本来因为建设传统住宅租赁业，提升租房者租住水平的优等生，缘何变成了捣乱、闯祸的坏孩子？。

显然，如果再次过度依靠“租金贷”，蛋壳公寓的爆雷风险或许也能浮出水面，成为既一个雷搅局者呢？。

值得注意的是，监管方早已制定相应举措。

从2018年8月开始，北京、上海、浙江等多省份开始管理费用贷业务，不少银行间接叫停该销售，导致长租公寓融资受阻。

受此影响，蛋壳公寓的“租金贷”明显呈上升态势，据招股书显示，2017年至2019年前三季度，蛋壳公寓共有91.3％、75.8％和67.9％用户使用收入贷。

虽然数据始终偏低，但却有近7成的客户还在使用费用贷。可见，蛋壳公寓的资金压力。

也基于此，上市可能成了长租房子续命的新希望。

频频投诉 怎防破碎感。

只是，胜算几何呢？。

一句话，打铁还需自身硬。

尤其是针对长租公寓，这种强C端服务业而言，产品服务质量、口碑体验是重中之重。

业内人士认为，O2O一定要解决线上感受的满意度问题，缺少一个O，天平一旦倾斜，另一个O也能丢去地上摔碎。

以此来看，蛋壳公寓的频频用户维权，是否还有坠落乃至破碎感呢？。

黑猫投诉显示，截止2019年11月27日下午6点，蛋壳公寓相关维权量为1717件。

2019年10月21日，一匿名消费者投诉称，6月份入住蛋壳公寓，半个月后一直发生大面积掉发，上呼吸道感染，发烧等病症，早晨醒来也易发生眼睛酸痛易流泪状态，但入住前均无此类症状。经空气监测后，检测出甲醛含量为0.4mg/每立方，根据国家标准为大于等于0.1mg/每平方，该房严重甲醛超标。

2019年10月26日，Lucian银投诉称，签购房协议前，蛋壳公寓销售并未告知贷款付是向第三方金融机构的费用贷，直到其到银行查才看到是价格贷，再问业务他才怀疑，并且已让租金贷合同。

2019年10月24日，一匿名消费者投诉称，房屋租赁期内，因蛋壳收房审核不慎，导致租住住房发生纠纷，现在所有物品、行李全部打包存放客厅，且中途未搬过一次家，造成费用，误工费，精神损失费等。将近三年沟通协商之后，一直联络不到负责人，反复无果。

2019年10月28日，一匿名消费者投诉称，本人通过蛋壳公寓租房，参加大学生活动，免押金。实际扣了押金。存在违规宣传，不诚信行为。

2019年10月31日，一匿名消费者投诉称，因想换租，按照协议第八条规定，应只收取50%押金，可蛋壳都能扣100%违约金。该客户觉得，蛋壳甲方不按协议进行换租，口头附加霸王条约，扣除所有欠款，欺骗消费者，侵占消费者应有权益。

2019年11月5日，指尖碎念-纯真称，蛋壳公寓因房子漏水现象未与我协商好补偿，至今一个月仍未解决。

2019年11月6日，Raykiya-Z称，受蛋壳公寓销售欺骗，未确认我参与椋鸟计划零欠款需搞分期。最后被拒。申请退租，还要又付违约金。

2019年11月10日，好心眼的学渣投诉称，租住蛋壳公寓房子，公共卫生间墙面的斜坡没有做好，每次洗完澡和洗衣机的水又没办法往地漏处流，导致卫生间每天又有少量积水，地面太滑，数次差点摔倒。联系蛋壳客服后，大体回应是“不修”。

值得指出的是，上述投诉均尚未过渠道审核。

不难发现，从品牌品质去衍生服务，蛋壳公寓的现象显现多维度、细分点爆发。不断摩擦消费者乃至监管层忍耐线。

蛋壳公寓执行董事长沈博阳曾坦言，我们能改变传统租赁行业，希望借助让租客们提供优质、贴心的租房服务,从而使更多的租客们感受到家的温情。

也有媒体以蛋壳公寓沈博阳,呵护年轻人的拼搏梦为题，解读沈博阳的品牌观、服务观。

而对蛋壳公寓创始人兼CEO高靖来说，能真的颠覆目前的租赁现状，让居住有尊严，是其发展心愿。

两位当家人的构想、心声足够高大上、责任感满满。只是，实际体现如何呢？。

声声投诉，无疑让他们遇到打脸。

值得玩味的是，有外媒曝光，去年，有消费者微博置顶一份与蛋壳公寓执行董事长沈博阳的访谈截图。信息提示，该住户在微博进行原因投诉，又私信沈博阳进行询问。但沈博阳表示，如选择微博投诉，那请再次，但如期待他来敦促解决，就需先让微博删掉。

质疑在于，问题真想一删了之吗？这样的删除底气都源于哪里？。

顶风“作案”？。

这种底气考量，还有更多维展现。比如隔断房问题。

2019年7月，北京市住建委会同北京市市场监管局发布《北京市住房出租协议》，相关内容提示，北京租赁住房需要以原规划设计的住所空间为最小出租单位，不得改变住宅内部构造分割出租。

政策一出，业界轰动，蛋壳公寓也使得被管理关注，受到处罚。

据不完全统计，2019年，蛋壳公寓已多次被相关部门查处或处分。2019年10月10日，蛋壳公寓因存在被委托代理的两处房屋打隔断并对外出租，被北京市住建委处赔偿6万元。

对于顶风“作案”行为，蛋壳公寓的有关负责人回应铑财表示，关于隔断问题，没有新增房源，目前存量隔断房在整改中。而作为隔断房的房东，其声称蛋壳公寓会无责任的为员工换租、退租，也能有搬家费、误工费等方面补偿。

客观而言，蛋壳负责人的此类动作表态不仅全力、正向，值得当然。

问题在于，实际体现如何？。

遗憾的是，在黑猫投诉渠道里，类似投诉却有不少存在。

2019年10月21日装饰公司，一匿名消费者在黑猫平台声称，蛋壳管家让其打电话说，其租的是隔断房，下周能被清理，让其三周内搬走。但租房时，其并没有被确认是隔断，蛋壳公寓欺瞒消费者。另外，对于一周之外租房搬家的代价，蛋壳都以政府为由归为不可抗力因素，拒绝协议上写的100%违约金赔偿。

2019年11月7日，一匿名消费者投诉称，蛋壳公寓欺骗隐瞒租户房间为隔断，强拆且不适当安排。

2019年11月7日，一匿名消费者表示，2019年5月租的蛋壳房，11月5日被确认因是隔断房，被政府提出拆迁，蛋壳公寓欺骗隐瞒知情权。而且，关于隔断房清理难题，客服仍说是政府行为，好像不关她们的事一样，并把其提前搬走，不然能进行强拆，而真正的索赔也是搬家费500元。

2019年11月11日，一匿名投诉者称，租去蛋壳房间为屏风间，隔音差，不合法，入住前不知情。签署协议时，在不知情情况上签了借钱 ；室友卫生差，保洁不准时；隔壁同事总投诉，但蛋壳从不解决，前两天有带人来看房被维权，也没努力应对，经常被威胁。

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值得指出的是，上述投诉，也均未通过渠道审核。

资本大梦的关键。

简单梳理，不难发现，坐拥40万间房源、以特色租赁行业改造者、颠覆者示人的蛋壳公寓，光鲜外表上，也有原因重重的另面人设。

一方面，高额亏损、持续增长、资金链紧绷、暗含衍生风险，摩擦投资者利益线；一方面，产品漏洞、服务粗放，问题维权频频，摩擦着消费者、监管层。

频频投诉之上，沈博阳的温馨说或许已成感慨？。

这样的问题者，是否会上市失败呢？。

一切有待时间作答。

可以一定的是，上市公司这锅饭，虽然光鲜，却也并不好吃。翻雨覆雨的资本圈，是一把双刃剑，更是一颗价值试金石。可显现激发公司的成长性，也能放大其漏洞及衍生风险。

将欲取之，必先与之。

如何不迷失初心、打造家的温情、真正关爱用户奋斗梦，是蛋壳公寓孵化资本大梦、甚至生存演变的关键。

蛋壳公寓亦或沈博阳如何体现，首条财经将继续关注。

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